（报告出品方/作者：中信证券，杨泽原、丁奇）

公司概览：领先的工业 B2B 综合服务平台

公司深耕工业 B2B 服务，从信息服务切入 B2B 电商

国联股份成立于 2002 年 9 月，20 年来公司不断进行业务转型和拓展，目前已成为行 业领先的 B2B 综合服务平台，电商服务是其业绩增长主要驱动力。公司成立初期主要从事 黄页业务；后随着互联网的普及，公司通过国联资源网，对外提供以商业信息服务为主的 电子商务服务；2014 年起，公司先后成立涂多多、卫多多、玻多多、纸多多、肥多多、 粮油多多等 B2B 垂直电商平台，为对应产业链上下游提供网上商品交易服务；公司同步拓 展产业和企业数字化技术服务，为客户提供数字化解决方案及云应用服务。

公司三大业务紧密结合，协同发展。公司主营业务包括网上商品交易业务、商业信息 服务和互联网技术服务三项。国联资源网为各行业客户提供基于互联网、线上线下结合的 商业信息服务，积累了大量客户和行业资源。多多电商平台有效转化国联资源网注册用户， 在交易环节为上下游客户提供延伸价值。国联资源网和多多电商深耕行业，积累的技术和 行业经验使国联云能够有效提升客户数字化改造全链路体验，从而提升客户生产管理效率， 增进合作稳定性和复购，增强客户黏性，又反过来帮助多多电商形成竞争壁垒。

三年利润复合增速为 83%，存货和应收账款周转天数业内最低

公司营业收入和归母净利润均保持高速增长。受益于公司的先发优势和电商横纵向扩 展策略，2019-2021 年，公司实现营业收入 71.98/171.58/372.30 亿元，同比增长 95.93%/138.38%/116.98%；同期，实现归母净利润 1.59/3.04/5.78 亿元，同比增长 69.34%/91.57%/89.97%，三年利润复合增速为 83%，业绩迅猛增长。

公司销售毛利率和期间费用率均有所下降，净利率有所下降。（1）销售毛利率及净利率：2018/19/20/21 年公司毛利率分别为 8.30%/6.30%/3.45%/3.26%，净利率分别为 2.94%/2.59%/2.09%/1.90%，有所下滑。净利率下降原因：1）毛利率相对较低的网上商 品交易业务占公司整体业务的比例增大；2）公司现阶段要提升交易规模与行业影响力、 拓展新品类和新平台，对上下游企业有一定程度的让利；3）2020 年公司执行新的会计准 则，将运输费用从销售费用中分类至营业成本。（2）费用率：公司营业费用率随营收上行 而有明显地下降。2021 年，销售/管理/财务/研发费用率分别为 0.46%/0.36%/-0.01%/0.18%， 合计 0.99%，呈下降趋势，这体现了公司规模效应与控费能力。海外成熟化工品交易平台 Brenntag、Univar 等提供更丰富的供应链服务，销售毛利率普遍较高；但是净利率较低， 是因为其转型自传统分销商，劳动密集型地推模式带来高额销售费用占比。以 2016-2020 年数据为例，Brenntag 平均毛利率为 21.9%，平均净利率 3.6%，销售费用率均值为 14.6%。 国联股份有更低的营业费用率。

公司现金流状况良好，经营现金流常年为正。2018/19/20/21 年，随着在行业内知名 度 和 谈判话语权 的提升，公司现金状况逐渐好转， 经营现金流净额分别为0.77/3.80/7.77/2.71 亿元，21 年经营现金流有所下滑的原因主要是，疫情影响下，保障上 游货源以及对下游的客户支持策略。

营运资金高速周转，少量资金撬动大量交易规模。2021 年，公司营业周期 2.93 天， 存货周转天数 0.50 天，应收账款周转天数 2.43 天，合并口径下的应收款项（应收账款+ 应收款项融资）周转天数 11.27 天。公司应收款项中，包含大量应收款项融资（占比 70% 以上），主要是信用级别较高的银行承兑汇票，事实上增加了资产流动性。

与一般的经营模式不同，公司的拼单模式有大量的预收预付。公司预收预付的模式下， 营运资金周转天数长期处于低位，2021 年，公司营运资金周转天数为 10.85 天，营运资 金运用效率高。高资产周转使公司在较低的净利率下，仍然保持了较高的净资产收益率， ROE 稳中有进，2018-2021 年分别为 10.55%/13.67%/16.86%/13.7%。

电商业务贡献大部分收入和利润，各多多电商快速发展。2018/19/20/21 年，公司网 上商品交易业务收入分别为 35.12/70.59/170.55/371.01 亿元，占主营业务的比例为95.59%/98.07%/99.40%/99.65%，是主要且稳定的收入和利润来源。其中，各垂直电商平 台收入大幅增长，新平台快速发展。2021 年，公司各垂直行业中，涂料化工/卫生用品/玻 璃/粮油/化肥/造纸各行业收入分别为 228.95/55.76/32.10/25.20/23.17/5.46 亿元，同比增 长 95.71%/150.65%/109.05%/341.11%/210.63%/126.83%。其中，肥多多、粮油多多、 纸多多为 2019 年新设立的垂直电商平台，正处于快速发展期。

核心团队在公司工作十余年，定增引入知名机构

公司股权结构稳定，钱晓钧与刘泉为公司控股股东及实际控制人。刘泉先生和钱晓钧 先生为公司的董事长和总经理，是公司的控股股东及实际控制人，两人于 2002 年创建公 司并发展至今，高管田涛先生和潘勇先生分别于 2002 年和 2007 年加入公司，大多数核心 技术人员也长期在公司任职，团队稳定性非常高。截止 2022 年 4 月，刘泉、钱晓钧两人 持股比例共计为 34.10%。公司投资设立多家全资/控股子公司，管理结构清晰。

公司顺利完成定增，引入知名机构投资者。公司于 2020 年 4 月公布定增预案，并于 2020 年 12 月顺利完成定增，募集资金净额达 24.16 亿元，用于推进以“平台、科技、数 据”为核心的产业互联网发展战略，进一步打造核心竞争力和持续盈利能力。此次定增从 获得中国证监会核准批文到公布完成报告书，仅历时 52 天，并引入交银施罗德、大家资 产、汇添富、富国等知名机构投资者参与投资，显示出市场对公司的认可。（报告来源：未来智库）

多多电商：集采创造价值，电商加速周转，渗透决定空间

企业降本增效需求叠加政策支持，驱动 B2B 电商快速发展

传统供应链复杂冗长，驱动 B2B 电商平台替代传统中间商。传统供应链中间环节代 理商、经销商、批发商众多，给供应链终端客户带来了更高的金钱和时间成本。B2B 电商 平台将原材料供应商与工业采购客户直接对接，避开传统中间商赚差价，为终端工业客户 节省采购费用，提高采购效率。B2B 电商平台还可以在海量信息中提供搜索、筛选、比价 等服务，信息更公开透明。工业企业的降本增效需求是驱动工业 B2B 电商发展的直接因素， 据麦肯锡统计，数字化采购与供应链将为企业带来 1.3-2.5%的利润提升。

工业 B2B 电商平台从以信息服务为核心，转向以交易服务为核心。从提供信息撮合 交易到直接参与上下游企业交易，B2B 电商平台深入挖掘上下游需求，为工业企业提供直 接的交易服务，提供包括仓储、物流、金融在内的多项供应链服务。以交易服务为核心是 包括国联股份在内的众多 B2B 平台转型的方向。

疫情防控带动电子商务更高的接受度和使用率。2020 年，全国电子商务交易总额为 37.21 万亿元，同比增速为 4.5%， 比当年全国 GDP 增速高出 2.2%，这表明电子商务不仅经受住了疫情的严峻考验，且在疫 情防控过程中得到了进一步应用与发展。疫情期间，更多企业选择从线上寻找供应商以及 客户，为 B2B 电商产业发展带来机遇。

政策密集出台，B2B 电商受政府有力支持。2021 年 10 月，商务部、中央网信办、发 展改革委印发《“十四五”电子商务发展规划》，全面总结了“十三五”时期电子商务发展 取得的显著成果，明确了下一阶段的发展目标，预期全国电子商务交易额从 2020 年的 37.2 万亿元上升至 2025 年的 46 万亿元。就 B2B 电商而言，规划提出电子商务平台带动生产 制造智能化发展、提升产业链协同水平和推动供应链数字化转型三点意见，并预期在 2025 年，工业电子商务普及率从 20 年的 63%增长至 73%。

拼单集采模式，不止替代经销商，更为上下游创造增量价值

公司发掘拼单集采模式，集合订单再采购。公司的拼单集采流程为：预谈、挂网、归 单、确货、确单、发货和收货七步。公司先与上游供货方签署框架协议，确定该次拼单集 采的起订量、区间价和有效时间，并将产品上架，下游客户提交认购订单并缴纳一定比例 的定金，公司将这些小订单聚合起来，与上游供货方议价、签订正式采购合同并支付一定 比例的预付款，同时与下游客户签订正式销售合同并预收货款，最后上游发货下游收货一 次拼单集采就此结束。

拼单集采为下游降成本，为上游提效率。在拼单集采模式存在前，公司所涉及的绝大 多数主营品类，价格较为透明，行业内以量定价，量大则价优，量大则服务优、发货优， 因此，下游尤其是中小型客户苦于订单量小，议价能力有限，而上游供货方服务众多小散 订单，履约和服务成本很高，更愿意使用经销商模式。公司特色的拼单集采模式，通过归 集下游小订单形成大订单，能够与上游客户有更多的议价空间，降低采购成本。同时，平 台源源不断地为上游供货方提供大订单，显著提高上游销售的稳定性和销售效率。

电商加速业务周转，存货和资金压力低，盈利可持续可扩张

公司有着传统经销商和其他 B2B 电商平台难以企及的周转速度。2021 年，公司营业 周期天数为 2.93，存货周转天数为 0.50，应收账款周转天数为 2.43，将应收票据、应收 款项融资合并后的综合应收款项周转天数为 11.27天。传统经销商和其他 B2B电商平台（怡 亚通、生意宝、上海钢联、慧聪集团等）的周转天数均远高于国联股份。公司应收款项中， 应收款项融资占比高，事实上增加了公司资产流动性，进一步加速周转，2019/20/21 年占 应收款项比重分别为 78.40%/75.21%/72.74%。高周转意味着在较低的销售净利率下，公 司仍然可以获得非常高的净资产收益率。公司存货和应收款压力小，预收预付的模式有效 加速周转，盈利模式并非是通过承担库存和资金压力来赚取高风险的收益。因此，公司获 得的收益是稳定且可持续的，并且随着企业资金规模的扩张和地位的提升可以进一步扩大。

预收预付模式下，公司资金利用效率极高。多多电商自营业务的采销模式下，平台先 收取下游企业下单定金（10%-20%）后归集订单，与上游正式议价签订采购合同并预付部 分货款；然后与下游签订正式采购协议，并收取全部货款（实际运行中，平均能收取 85% 的货款）。发货流程在收到货款后进行。预收预付的模式，减少了公司自身资金的占用，并且从归集订单到向下游收取全部货款的流程通常在 1-7 天内高效完成。2019/20/21 年， 公司预收款（预收款项加合同负债）与预付款项比值分别为 45.58%/48.95%/46.12%，自 有资金占用程度低。公司 2021 年营运资金周转天数为 10.85 天，处于低位。相比于传统 经销行业高库存、高应收、高资金占用、周转周期长等特点，公司预收预付高速运转体现 了产业话语权和优质的商业模式。

国联资源网为电商多多创造客户基础，规模效应加速周转。于 2006 年上线并运营至 今的国联资源网，为超过 280 万用户提供超过 100 个细分行业信息服务，已成为在行业内 专业数据、客户数量、访问量、注册收费会员量、线上线下服务能力等方面具有较强影响 力的信息服务平台，为公司积累了宝贵的产业理解和客户资源。在多多电商发展前中期， 大多数客户都由国联资源网转化而来。规模效应加速了公司的业务周转速度。

拼单集采模式以销定采，避免承担过多存货。不同于其他电商平台的一般交易模式， 即买方直接在线上自营商城自主选购下单，交易平台需要备有大量的库存，多多电商所特 色的拼单集采模式属于以销定采模式，即与上游供货方签署正式协议中的订购量，取决于 下游客户订单聚合后的采购量，可以避免公司承担过多存货，降低了存货跌价风险，减轻 了资金压力。 供应商直接发货为主，轻资产模式减少运费和存货压力。

公司的网上商品交易业务有 两种发货模式，一种是自有仓发货，即公司采购的货物直接运输至公司仓库存放，待签订 销售订单且满足双方约定的发货条件后由公司仓库发货给客户，该类模式存放在公司仓库 的货物在存货科目进行核算；另一种是厂家仓发货，即货物由供应商直发，供应商接到公 司的发货指令后将货物发出给客户，该类模式不产生存货，公司也不承担运费。2020 年 度，自有仓发货模式产生的营业收入为 4.30 亿元，远低于厂家仓发货模式的 166.3 亿元。

渗透率仍低，公司多策并举，未来增长可期

国内 B2B 电商平台仍存在巨大发展空间。根据 Digital Commerce 360，2020 年美国 B2B电商销售额约 9.9 万亿美元，线上渗透率约 58%，主要由上游成熟企业 EDI 系统驱动， 占比 78%；电商网站交易规模 1.4 亿美元，占比 14%，即电商网站渗透率约为 8.12%。

EDI（Electronic data interchange），指按照同一规定的一套通用标准格式，将标准的经济 信息通过通信网络传输，在贸易伙伴的电子计算机系统之间进行数据交换和自动处理。EDI 用户之间要按照国际通用的消息格式收发信息，信息在双方之间全自动收发处理，不需要 人力沟通，减少纸张浪费，提高效率。但是，EDI 实质上是信息交换双方信息系统之间的 交互，需要系统层面的建设才能完成；使用的标准格式和语法也不是自然语言，只有专业 人士才能读懂，本世纪初在发达市场开始广泛应用于制造业企业。相比美国，国内化工品 行业起步较晚，更加分散，信息化程度较低，没有形成企业间 EDI 体系，B2B 电商网站更 少面对 EDI 的竞争，我们预计中国 B2B 电商最终将高于美国 8.12%的渗透率。2020年中国工业品B2B电商的市场规模约为4700亿元，线上渗透率约为4.5%， 还存在巨大的发展空间。

多多电商覆盖市场规模超过 4 万亿元，目前渗透率非常低。据公司 2021 年年报披露， 多多电商所涉足品类的市场规模日益扩大，目前合计超过 4 万亿元。随着多多电商自营交 易量的快速增长，市场渗透率进一步提升，2021 年总体约为 1.02%，以发展较早较成熟 的涂多多为例，涂多多对应的市场空间超过 12000 亿元，而涂多多在 2021 年收入为 258.58 亿元，渗透率仅为 2.09%，尚处于发展的早期阶段。从客户数量角度看，2021 年国联资源网注册用户 280.85 万户，多多电商交易用户数 13458 户，渗透率不足 0.48%。

公司多策并举，提高老客户复购率，积极开拓新客户，提高市场渗透率。与 C 端采购 不同，B 端采购更看重产品质量和供货稳定性，对售前、售后服务需求高。公司通过一系 列策略提高老客户留存率和复购率。此外，工业品行业内，采购满意与否更容易形成口碑 传播，在老客户处建立口碑后，也有利于公司更好地发展新客户，进一步提升市场渗透率 和公司在行业内的地位。

单品突破叠加品类复销策略，满足客户一站式采购需求。公司在进入某个新的细 分行业或者拓展阶段时，先集中精力主打一个单品，通过拼单集采等模式打入该 产业链后，开始品类复销策略，对同一批客户售卖所需要的其他生产原料。例如 涂多多在进入钛行业时，先将钛白粉作为核心单品进行突破，发展了一批钛白粉 生产上游企业和需要钛白粉的塑料、涂料生产的下游企业作为客户。突破钛白粉 后，公司发掘到钛白粉下游的塑料制品客户还有树脂类产品的采购需求，从而将 树脂类产品纳入涂多多的采购体系，尽可能满足塑料制品客户一站式采购的需求， 从而强化了公司与原有客户的稳固关系。

行业上下游延伸策略，提高公司产业链影响力。上游供货方不一定只是供货方， 公司如果继续向产业链上游扩展，将供货方的上游继续纳入公司的采购范围，便 可以将其发展成为公司的采购方。仍以钛白粉为例，公司在采购销售钛白粉的基 础上，与钛白粉生产商建立了良好的合作关系，捕捉到钛白粉生产商对四氯化碳 和钛精矿等产品的需求，从而将四氯化碳和钛精矿纳入涂多多的采购体系，低成 本扩展公司业务和客户。

核心供应商与深度产业链策略，深度绑定产业上游。多多电商考察上游供货商的 产品质量、供货能力、企业信誉、供货配合度等因素，签约一批核心供应商，优 先向核心供应商提供集合订单。随着订单的集中推送，多多平台销量占到核心供 应商产量的比例日益增大，对核心供应商的影响力日益提高，多多平台的议价能 力和信用额度得以提升，利于公司提高利润空间和改善现金流状况。核心供应商 策略也保证了多多电商向下游供货的稳定性。此外，公司选取核心供应商合作建 设云工厂，提供交易服务的同时，也向云工厂提供管理、质检、能耗、物流、生 产等业务的数字化服务。深度绑定了多多电商和供应商的利益。

轻资产、低库存策略，保证企业持续健康发展。仓储物流方面，公司并非自建仓 库与物流车队，而是与专业的仓储、储运、物流类公司签署合同，由其提供仓储 保管、物流运输、货物装卸等服务；发货方面，公司鼓励供应商直接发货或者客 户自提，节省二次运输成本和时间的同时，也避免承担库存压力和存货跌价风险。 而对于直接发货不经济或需要售后服务的交易，公司会与末端小经销商合作，实 现最后一公里的配送和服务，将末端小经销商转化成公司的服务商，继续保持轻 资产和低库存的模式，保证企业持续健康发展。

横向复制多多平台策略，提升公司业务天花板。多多电商具有独立子公司架 构，独立负责市场调研、资源组织、平台运营、客户服务，公司则提供统一的技 术支持和服务体系，包括周边资源、品牌建设、经验复制和各项职能保障服务， 在发现新行业机遇时，利用国联资源网所积累的资源，能够高效实现能力复用， 横向拓展。继涂多多、卫多多、玻多多后，公司在 2019 年又陆续孵化出肥多多、 纸多多和粮油多多三个平台。2020 年底，公司也成立了投资基金，未来在推进 新多多平台孵化方面，可以通过基金投资来更好的进行节奏平衡。

创新直播模式，提高行业知名度。在疫情期间，公司充分利用互联网工具，以国 联资源网和多多电商广泛的行业用户群体为受众基础，运营国联云行业直播平台， 积极推进行业专家直播和工业品直播带货等线上交流方式。一方面，以工匠主播 提供在线知识传播，针对专业人士开展直播互动、在线授课、在线研讨等服务， 这有利于增强公司在行业的专业度和影响力；另一方面，以行业网红开展多多电 商的工业品带货直播活动，提高公司知名度。2020 年 3 月 11 日，国联股份多多 电商正式开启工业品/原材料直播季，4 场直播总体订单超过 3.89 亿元，观众超 过 10.6 万人次。

参考其他行业发展历程，部分品类渗透率有望在中期提升至 10%。2020 年美国 B2B 电商平台渗透率为 8.12%。国内工业品市场，上 游更分散，议价能力更弱，B2B 电商平台未来整体渗透率可以预期大于 8.12%。钢铁 B2B 电商，2015-2019 年线上渗透率由 2.4%提升至 7%。钢铁行业上游集中，议价能力强，而 上游更分散的品类，渗透速度有望高于钢铁行业。2009-2014 年，消费品线上销售渗透率 从 1.98%提升至 10.6%。互联网技术新发展、下游用户认知变化以及 B2B 行业替代品更 少的特点下，可以预期部分品类 B2B 交易线上化速度可以至少与消费品持平，2027 年达 到渗透率 10%。（报告来源：未来智库）

竞争优势：产业资源抢占行业先机，工业互联网铸就竞争壁垒

产业资源使公司抢占行业先机，具有先发优势

国联资源网帮助公司完成从 0 到 1 的突破，抢占先机。公司 2014 年开始布局电商业务，属行业内较早。国联资源网历经十余年的发展，在垂直产业链积累了深厚的行业认知 和上下游资源，锤炼了有深刻行业理解的团队；多多电商受益于国联资源网的用户的有效 转化。在涂多多、卫多多、玻多多发展初期，80%以上的客户来自国联资源网相关分网， 且这部分客户的购买力更强，交易额高于平均水平。

先发优势使公司具有强大议价能力，能够穿越价格周期。尽管行业平均渗透率仅在 1% 左右，多多电商的交易规模已是业内龙头。领先的交易规模使得多多电商具有更强的与上 游议价的能力，更优惠的价格可以吸引更多下游客户订单，从而与更多上游企业达成稳定 合作。平台能够在价格上升周期稳定上游价格和供应量，价格下行周期稳定下游采购周期， 穿越价格周期，稳定发展，稳固客户信任关系。

垂直行业选择得当，公司拼单集采创造增量价值

涂多多：上游可控，下游分散，客户资源丰富。2015 年 7 月，公司以涂料产业网、 油墨产业网、胶黏剂产业网等行业分网首先孵化了涂料化工产业垂直电商平台涂多多。涂 料化工产业上游并非高度集中，全国有几十个工厂，平台有机会议价谈判；下游充分分散， 有 2 万多家中小客户企业，有切实集采需求。公司从钛白粉切入行业，以钛白粉为基点向 钛产业链上下游延伸，发展迅速，目前涂多多平台提供 83 个种类、共计 3518 种以上的 SKU，2021 年平台收入达 258.58 亿元，占多多电商总营收的 62.20%。

复用已有经验，稳步孵化卫(纸)多多、玻多多、肥多多、粮油多多。多多电商坚持稳 扎稳打的行业拓展逻辑，选取上游相对分散、下游充分分散行业，选取国联资源网已有客 户资源和行业认知较为充足的行业，不盲目追求快速扩张。2016 年卫多多、玻多多成立， 2019 年肥多多、粮油多多、纸多多成立。2021 年，玻多多、卫（纸）多多的收入增速分 别为 109%、145%；肥多多、粮油多多的收入增速高达 211%、341%。公司持续孵化芯 多多、砂多多、医械多多等新平台，根据公司判断，符合现行商业逻辑的细分子行业共有 30 个左右。

工业互联网增强客户黏性，铸就竞争壁垒

建立国联云平台，增强客户黏性，铸就竞争壁垒。建设产业和企业数字化技术服务平 台，为上下游企业提供各类数字化技术服务，包括全网技术架构、电子商务、数字供应链、 数字工厂、工业互联网等解决方案和云 ERP、行业直播、远程办公、视频会议等云应用服 务。深入参与上下游企业从生产、销售、企业日常运营管理等各个环节，切实提升客户的 生产效率、管理效率和运营效率，充分释放客户的产能和人效。以国联合作客户仙桃市中 星电子材料有限公司为例，经过国联云数字化改造与多多电商的协同作用，电费从每吨 300 度降低到了每吨 250 度；工厂停机时间从每月 40 小时降低到了每月 25 小时；生产数字化 方面，通过大数据平台与工厂工程师一起，将工厂的产能从每月 7000 吨提高到了每月 1.1 万吨；协助工厂完成了生产配方初级建模和生产优化；原材料每吨采购成本也有 1500 元 左右降低；物流数字化方面，过磅时间从原来 10 分钟降低到 15 秒；优化人员工作内容， 从原来 5 人降低到了现在 2 人，每年节省相关费用 20 万元。工厂总人工成本从每吨 320 元降低到了每吨 290 元，运营成本从每吨 7500 元降低到了每吨 6800 元。切实的降本增 效使客户有很强的付费意愿。实施改造前，仙桃中星在多多平台的采销比例为原材料 80%， 产品 60%；实施后原材料 100%，产品 80%。国联云全面为客户降本增效，更密切的合作 能够提升增强客户黏性，为多多电商平台铸就竞争壁垒。

布局云工厂项目，打造增长第二曲线。公司从 2020 年开始，专项布局云工厂项目， 作为收费项目，为企业进行数字化改造。数字工厂实施都是国联先行进行投入，然后工厂 按照效果付费，每吨收费 10~20 元。以仙桃中星为例，第一期改造成本大约 270 万，第 二期改造成本大约 220 万，其他工厂设施 200-500 万不等。公司云工厂项目不仅能够与上 下游企业形成更强的利益绑定，沉淀过程数据，加深行业理解；还有望进一步推广，在长 期收取技术服务费，增加公司收入，成为公司增长的第二曲线。2021 年公司签约了 20 家 云工厂，其中正在进行数字化改造的有 5 家云工厂和 6 家数字港口及中心仓。2022 年， 公司计划新增签约 30-40 家云工厂，并新增实施 10-15 家数字工厂。

盈利预测

商品交易业务：公司纵向横向拓展业务，依托国联资源网和国联云，进一步提升原有 多多平台渗透率的同时，孵化新的多多平台。目前多多平台的渗透率整体在 1%左右，市 场空间巨大。2022-2024 年，预计商品交易服务收入增速为 82.77%/64.96%/52.77%，毛 利率为 2.90%/2.84%/2.82%。

原材料所处行业和该行业内多多平台发展阶段有差异，不同多多平台的业务增速和毛 利率不同。2022/2023/2024 年，预计涂多多平台的收入增速为 70%/55%/45%，毛利率为 2.85%/2.75%/2.70%；卫多多平台的收入增速为 105%/80%/60%，毛利率稳定在 3.30%； 玻多多平台的收入增速为 80%/60%/50%，毛利率稳定在 3.40%；纸多多平台的收入增速 为 90%/70%/60%，毛利率稳定在 2.40%；肥多多平台的收入增速为 120%/89%/70%，毛 利率稳定在 2.80%；粮油多多平台的收入增速为 120%/86%/69%，毛利率稳定在 2.10%。

商业信息服务：公司重视国联资源网为核心的综合服务水平，进行结构化调整，增强 会员粘性，合作客户数不断增加，客单价稳定。预计 2022-2024 年，商业信息服务的业务 增速为 6.60%/4.50%/3.48%，毛利率稳定在 79%。

互联网应用服务：公司将国联云数字服务体系建设作为战略重点，向上下游客户积极 提供数字化改造服务，在建数字工厂、规划中数字工厂数量多。预计 2022-2024 年，互联 网应用服务业务增速为 20%/15%/15%，毛利率稳定在 90%。

费用方面，随着公司业务增长，预计费用水平整体下降。业务高速增长，规模效应下， 人效提高，预计销售费用率、管理费用率稳步下降；财务费用稳定。预计研发费用率上升， 源自于多多电商平台的技术改进和公司重点进行国联云为核心的数字服务体系建设。

综上，我们预测公司 2022-2024 年营业收入为 679.48/1120.06/1710.46 亿元，归母 净利润为 9.84/15.68/22.81 亿元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。